U sklopu priprema javne ponude dionica T-HT-a Vladini savjetnici u tom projektu upriličit će ovih dana i susrete s analitičarima. Tom će se prigodom predstavnicima institucionalnih investitora – i domaćih i stranih – predstaviti polugodišnji rezultati kompanije kojima će se ažurirati prospekt za IPO. Za T-HT je, naime, kao i u slučaju Ine, predviđeno dvojno listanje dionica, na Zagrebačkoj i Londonskoj burzi.

Cijena izlaska na LSE
Samo nakratko, i to u ranoj fazi najava projekta, u javnosti su bile zakolale špekulacije o tome kako je u opciji za listanje i burza u New Yorku. No vrlo brzo te su priče utihnule, uz prateća opravdavanja cijenom izlaska (i) na NYSE te činjenicom da je Europa, odnosno London, i s aspekta fokusa investitora logičniji izbor. Čini se ipak da je jednostavnije i bliže istini objašnjenje da New York i nije bio predmet ozbiljnijeg razmatranja. Kako god bilo, Ina i T-HT su nakon Plive i Zabe novi hrvatski par za London. Osim što ih povezuje uloga jedinih burzovnih reprezentanata u europskoj burzovnoj prijestolnici, između tih dvaju parova zapravo je veoma malo sličnosti. Nakon iskustva s IPO-om dionica Ine koje je nedvojbeno poticajno za očekivanje solidne potražnje građana, ali i imajući u vidu današnji potencijal domaće institucionalne potražnje, na pitanje dvojnog plasmana hrvatskih kompanija dobar dio domaćih burzovnih aktera danas ne gleda jednako blagonaklono. Mišljenja o plusevima i minusima paralelnog kotiranja dionica na domaćoj i stranoj burzi – a unatoč svojedobnim najavama Podravkinih planova s Varšavskom burzom dosad je to zapravo značilo na LSE (s tim da se Pliva trgovala i u Frankfurtu) – danas su podijeljena. Jedni će reći kako je usporedno uvrštenje na inoburzi nekad bilo dragocjeno za ukupnu likvidnost dionice (npr. godinama se više od 90 posto prometa Plivom odvijalo u Londonu), ali da taj efekt u uvjetima kad domaći investicijski i mirovinski fondovi raspolažu desecima milijardi kuna jednostavno gubi na značaju. Pa više apostrofiraju činjenicu da se time domaćim igračima oduzima dio ulagačkog manevarskog prostora. Danas ni infrastrukturno (od funkcioniranja SDA do banaka-skrbnika) ni u drugim aspektima nema prepreka za efikasno međugranično trgovanje stranih investitora na hrvatskom tržištu, jednako kao što mi nemamo istih takvih problema u trgovanju na raznim burzama u EU, kažu. To je i razlog zašto sustav globalnih depozitarnih zaspisa (GDR-a) mnogi smatraju preživjelim.

Nužno zlo
Postoji, dakako, i druga strana. I danas domaću burzu krasi slab obrt, odnosno brzina prometa. Uz jačanje likvidnosti i širenja baze investitora, čak se i važnijim ocjenjuje to što dvojni listing stvara uvjete za realnije tržišno valoriziranje dionice, odnosno tvrtke. Prisustvom na tržištu kapitala neke zemlje van sjedišta kompanija može učvrstiti svoju poziciju u toj zemlji, a time i otvoriti nove mogućnosti financiranja poslovanja, akvizicija ili drugih oblika strateškog partnerstva. Osim toga, to je donekle i pitanje transparentnosti. Ili konkretnije, pitanje ozbiljnosti priprema javne ponude, od dubine, opsežnosti i pouzdanosti cjenovno osjetljivih informacija o poslovanju koje se podastiru investitorima u samom IPO-u do standarda komuniciranja s investicijskom javnošću u kasnijem burzovnom životu dionice. U prilog tome često se kaže kako je dovoljno pogledati kako izgleda Prospekt Ine, a kako izgledaju kod nekih kompanija koje kotiraju samo u domaćoj prvoj kotaciji. Zagovornici simultanog listanja protivnicima usporednog uvrštenja će spočitnuti da su motivirani uskim i kratkoročnim interesima. Pritom se polazi od pretpostavke da će i u prodaji 20 posto T-HT-a mjesec-dva prije izbora Vlada ići s cijenom koja će s početkom sekundarnog trgovanja osigurati zadovoljne ulagače-birače, a tim su pristupom u slučaju Ine nemalo profitirali i inozemni investitori. Njima je u konačnici pripao veći komad IPO-a negoli domaćim fondovima i tvrtkama. Neki fond menadžeri s tim u vezi rado ističu primjer velikog poljskog mirovinskog fonda koji je, više nego zadovoljan brzo ostvarenim velikim prinosom, prodao dionice Ine nedugo po njihovu burzovnom uvrštenju. Domaćim fondovima, kažu. “Toliko o inozemnim institucionalnim investitorima dugoročnog horizonta i poželjnoj alokaciji u smislu stabilnosti cijene dionice”, kaže jedan fond menadžer ocjenjujući simultano uvrštenje tek ‘nužnim zlom’.

Odnos uloženo-dobiveno
Većina ih pak računa da će interes (i) međunarodnih investicijskih kompanija i fondova za skorašnji IPO biti barem podjednako velik kao u slučaju Ine. Iako je to vrijednošću veći projekt (dosad su se procjene mahom vrtjele do pet milijardi kuna) i iako će mnogi istaknuti kako spomenuta dva projekta s aspekta ulagačke logike i očekivanja nisu posve usporediva (za razliku od Ine T-HT već ima većinskog vlasnika), lako je moguće da će potražnja u samom IPO-u ponovno znatno premašiti ponudu. A to znači da će inicijalni apetiti tek djelomično biti zadovoljeni. Stoga domaći profesionalni ulagači ovo pitanje gledaju jednostavno kroz Vladino opredjeljenje o alokaciji dijela dionica iz IPO-a inozemnim investitorima. Kad su posrijedi inicijative i projekti samih kompanija, mimo Vlade, čini se da zasad domaće tvrtke nemaju ambicija usporednog listanja na domaćoj i nekoj stranoj burzi. Svaka burza ima svoja pravila ulaska i svoju cijenu listanja, tj. inicijalne troškove. To je posve legitiman argument, pogotovo ima li se na umu da je u nas premalo dovoljno velikih kompanija da bi im se to isplatilo. Ali odnos veličine i cijene samog izlaska na drugu burzu nije i jedini razlog. Dvojno listanje znači i povećanje opsega regulativa koje se trebaju poštovati te povećanje troškova s osnove održavanja dionice u kotaciji. “Motivi razmatranja izlaska Podravkine dionice na Varšavsku burzu (2002./2003.) bili su usko povezani sa širenjem kroz akvizicije na tržištu srednje Europe. Kako tada nije došlo do zaključenja značajnijih akvizicija, ocijenjeno je da dvojno uvrštenje ne može samo sebi biti svrha te se od njega odustalo temeljem cost-benefit analize utjecaja na zaradu”, objašnjavaju u Podravki svoj slučaj. Konačno, među važnijim minusima dvojnog listanja je i – povećan rizik od neprijateljskog preuzimanja.

Tko se još sjeća Barrovih najava izlaska na ZSE

U okolnostima ograničene ponude domaćih dionica i rastuće institucionalne potražnje i lanjske su najave pretendenata za preuzimanje Plive o izlistavanju njihovih dionica i na Zagrebačkoj burzi u slučaju njihove pobjede u javnosti dočekane pozitivno. Iako je većini burzovnih profesionalaca već tada bilo jasno da te najave ne treba uzeti prezbiljno, i Actavis i Barr ocijenili su da je marketinški oportuno najaviti takvu mogućnost. Tržištu koje gubi blue chip dionicu koja je godinama bila važan oslonac ukupnih tržišnih aktivnosti najava takvih planova ne može biti zgorega.Tako je odgovor iz Plive na naš nedavni upit o tome zapravo očekivan. Pristojno su odgovorili kako će se “dionicama Barra (BRL) i dalje trgovati na Njujorškoj burzi, a o mogućem uvrštenju Barrovih dionica na Zagrebačku burzu odluka još nije donesena”.