Tržišta su u današnje vrijeme usredotočena na koju visinu će američke Federalne rezerve podići kamatne stope tijekom sljedećih 12 mjeseci. To je kratkoročno i stoga opasno: prava bojazan trebala bi biti u kojoj mjeri će srezati stope tijekom sljedeće duboke recesije. Budući da bi se američka središnja banka Fed mogla pomučiti samo kako bi svoju baznu kamatnu stopu podigla na 2% tijekom nadolazeće godine, biti će vrlo malo prostora za rezove ako dođe do nastupanja recesije.

Guvernerka američkog Feda Janet Yellen pokušala je uvjeriti tržišta tijekom govora koji je održala krajem kolovoza, natuknuvši da bi kombinacija masovne kupnje državnih obveznica i politike budućih smjernica u politici kamatnih stopa mogla postići jednak poticaj kao i rezanje prekonoćne kamatne stope na minus 6%, kad bi negativne kamatne stope bile moguće. Ona bi mogla biti u pravu, ali većina ekonomista skeptična je da su alati nekonvencionalnih monetarnih politika Feda i približno toliko učinkoviti.

Ima i drugih ideja koje bi se moglo isprobati. Primjerice, Fed bi mogao slijediti nedavni potez središnje japanske banke Bank of Japan i usredotočiti se na desetogodišnju kamatnu stopu umjesto one vrlo kratkoročne na koju se obično usredotočuje. Ideja je da čak i ako su vrlo kratkoročne kamatne stope jednake nuli, dugoročnije kamatne stope još uvijek su pozitivne. Stopa na desetogodišnje obveznice američke riznice iznosila je oko 1,8% krajem listopada. 

Prostor za rezove
Takav bi pristup mogao funkcionirati barem neko vrijeme. Ali postoji također znatan rizik da se on naposljetku može izjaloviti, na isti način na koji vezani devizni tečaj obično funckionira tijekom nekog kraćeg razdoblja i zatim izazove katastrofu. Ako Fed može biti vrlo uvjerljiv u svom planu obuzdavanja desetogodišnjih kamatnih stopa, mogao bi se vjerojatno izvući bez potrebe za prevelikom intervencijom na tržištima, čiji bi sudionici u normalnim okolnostima bili suviše uplašeni da bi se borili s najmoćnijom bankom na svijetu. No, zamislite da se na tržištima počnu pojavljivati sumnje i da je Fed primoran na intervenciju velikih razmjera kupnjom ogromnog postotka ukupnog državnog duga. To bi učinilo Fed izuzetno podložnim ogromnim gubicima, kad bi globalne sile odjednom povisile ravnotežne kamatne stope te bi tada američka vlada bila primorana platiti znatno više kamate u cilju obnavljanja svog duga.

Dvije najbolje ideje za rješavanje donje granice kamatnih stopa čine se nedozvoljenima u ovom trenutku. Optimalan pristup bio bi provedba različitih pravnih, poreznih i institucionalnih promjena neophodnih da bi kamatne stope postale značajno negativne te bi se time eliminirala nulta donja granica. To nalaže sprječavanje ljudi da reagiraju gomilanjem papirnatih valuta; no, kako sam nedavno objasnio, to nije toliko teško. Ranije eksperimentiranje s politikom negativnih kamatnih stopa u Japanu i u Europi doista je izazvalo ponešto razočaranja. Ali nedostatci po tom pitanju ponajprije odražavaju činjenicu da središnje banke ne mogu same provesti neophodne politike kako bi postigle da politika negativnih kamatnih stopa bude u potpunosti učinkovita. Drugi pristup, kojeg su Fedovi ekonomisti prvi put analizirali sredinom 1990-ih, bio bi podizanje ciljane stope inflacije sa 2% na 4%. Ideja je da bi to naposljetku podiglo profil svih kamatnih stopa za 2 postotka, čime bi se dobilo toliko dodatnog prostora za rezove.

Nekolicina središnjih banaka, uključujući Fed, razmotrile su opciju prihvaćanja više ciljane stope inflacije. Međutim, takav potez ima nekoliko značajnih nedostataka. Glavni problem je da promjena takvih razmjera donosi rizik od narušavanja teško stečenog kredibiliteta središnje banke; naposljetku, središnje banke obećavaju infaciju od 2% već nekoliko desetljeća i ta je razina duboko utkana u dugoročne financijske sporazume. Također, kao što je vrijedilo i tijekom financijske krize 2008., samo snižavanje kamatnih stopa za 2% vjerojatno ne bi bilo dostatno.  Zapravo, prema brojnim procjenama Fed bi možda bio želio srezati stope za 4% ili 5% više nego što je to učinio, ali nije mogao ići niže čim su kamatne stope dosegle nulu.

Koristan protekcionizam
Treći nedostatak je da, nakon razdoblja prilagodbe, izglednije je da će se plaće i ugovori češće prilagođavati nego što bi to bio slučaj s ciljanom inflacijom od 2%, čime bi monetarna politika bila manje učinkovita. Naposljetku, viša inflacija uzrokuje narušavanje relativnih cijena i poreznog sustava – narušavanje koje uzrokuje potencijalno značajne troškove i to ne samo tijekom recesija. Ako se ideje poput negativnih kamatnih stopa i viših ciljanih razina inflacije doimaju opasno radikalnima, pojam radikalno je relativan. Ako središnje banke ne osmisle uvjerljiv način za rješavanje svoje paralize po pitanju nulte donje granice, vjerojatno je da ćemo se u budućnosti kontinuirano susretati s nizom daleko radikalnijih inovativnih prijedloga.  

Primjerice, Barry Eichengreen, ekonomist sa Sveučilišta Berkeley u Kaliforniji, zagovara stajalište da protekcionizam može biti koristan način za stvaranje inflacije kad središnje banke zapnu na nultoj donjoj granici. Nekolicina ekonomista, uključujući Lawrencea Summersa i Paula Krugmana, upozorili su da strukturna reforma u cilju povećanja produktivnosti može biti kontraproduktivna kad su središnje banke paralizirane, upravo stoga što ona snižava cijene. 

Novi regulatorni okvir

Dobivanje kriptolicence u Hrvatskoj: ključni rokovi, uvjeti i koraci

Fiskalna stabilnost

Kako banke oblikuju ekonomski rast Hrvatske?

Problematične alternative
Naravno, tu je uvijek fiskalna politika koja može dati gospodarski poticaj. No, iznimno je nepoželjno da državna potrošnja mora biti volatilna u tolikoj mjeri u kojoj bi bila kad bi trebala pokriti neučinkovitost monetarne politike. Možda nema dovoljno vremena prije nastupanja sljedeće duboke recesije za postavljanje temelja učinkovite politike negativnih kamatnih stopa ili za postepeno uvođenje viših ciljanih razina inflacije. No to nije isprika da se ne započine s ozbiljnim razmatranjem tih opcija, osobito ako je vjerojatno da bi njihove alternative mogle biti daleko problematičnije. 

© Project Syndicate, 2016.