Domaći dionički i uravnoteženi fondovi posljednjih nekoliko mjeseci uzastopno postavljaju nove rekorde: i po imovini pod upravljanjem i po ostvarenom rastu vrijednosti udjela. No, dok je prinos dijela fondova u prva četiri mjeseca ove godine dosegao razinu od 30-ak posto, rezultat manjeg dijela fondova (primjerice ZB euroaktiv i RBA Active) i dalje je niski, jednoznamenkasti prinos. Dakako, razlog nekoliko puta nižeg prinosa kod tih fondova je bitno drukčija struktura ulaganja.

Naziv kao izvor zabune
Navedeni fondovi, naime, ulažu isključivo u dionice inozemnih izdavatelja. Kako inozemne burze (posebno ne one u razvijenim zemljama) i ove godine ostvaruju rast koji (iako visok) nije usporediv onom na hrvatskom tržištu, za uspjeh u ulaganju u zadnjem razdoblju nije bilo dovoljno samo izabrati dionički fond, već dionički fond koji ulaže (primarno) na domaćem tržištu. Premda već naziv fonda najčešće opisuje ciljanu strukturu fonda (te posebno geografsko područje ulaganja), naziv može biti i izvor zabune. Primjerice, Select Europe danas ima nekoliko puta veći portfelj domaćih nego inozemnih (europskih) dionica. Početkom prošle godine portfelj, odnosno struktura ulaganja istog fonda, bila je kudikamo drugačija. Jednako kao što naziv PBZ Global može pogrešno sugerirati ulaganja na globalnom tržištu; udjel domaćih dionica u portfelju fonda je nekoliko puta veći od udjela inozemnih dionica, dok je primjerice imovina fonda ZB Global u većem dijelu investirana u dionice izvan granice Hrvatske nego na domaćem tržištu. U slučaju ZB Investovog fonda, bitna promjena u relativnoj strukturi ulaganja dogodila se upravo unutar posljednjih šest mjeseci. Osim što do bitnih promjena strukture ulaganja može doći zbog već spomenutih često široko definiranih limita ulaganja (koji dozvoljavaju bitnu promjenu investicijskog fokusa), učestale su i promjene samih limita (pravila ulaganja), što podrazumijeva proceduru izmjene prospekta i statuta fonda.

Geografska izloženost
S obzirom na sve veći broj dioničkih i uravnoteženih fondova, te sve veću raznolikost strukture ulaganja, tvrtka TO ONE postavila je pravila za klasifikaciju fondova prema stvarnoj strukturi ulaganja. Cilj je bio kreirati jednostavne pokazatelje koji će pomoći kod usporedbe i izbora.TO ONE klasifikacija odnosi se isključivo na dionički dio portfelja (bez obzira na zastupljenost dionica u odnosu na ukupan portfelj) i temelj joj je geografska izloženost. Naime, upravo je geografska odrednica u zadnjem razdoblju bila ključna za postizanje visokih prinosa niza domaćih fondova. Isti trend bi se (u Hrvatskoj i regiji) mogao nastaviti još neko vrijeme. Dionički dio portfelja podijeljen je na hrvatske dionice, dionice iz zemalja bivše Jugoslavije (regija) i ostale dionice (svijet), pri čemu je relativna geografska izloženost portfelja ocijenjena s tri ocjene: mala, znatna i velika. Mala izloženost pretpostavlja udjel od 5 do 20%, znatna od 20 do 50%, a velika više od 50% ukupnog dioničkog portfelja. S obzirom da većinu fondova karakterizira velika izloženost prema hrvatskim dionicama, klasifikacija je dopunjena analizom strukture portfelja hrvatskih dionica, pri čemu je kao relevantan uzet CROEMI indeks koji obuhvaća najlikvidnije dionice. U sastavu indeksa je ukupno 20 domaćih dionica ponderiranih po tržišnoj kapitalizaciji na tržištu potencijalno dostupnih dionica (tzv. free float). Na kraju prvog tromjesečja ove godine CROEMI je obuhvaćao dionice za koje općenito vrijedi da su najlikvidnije te ujedno i najetabliranije dionice domaćeg tržišta.

Izmještanje kapitala
Dovoljna je već letimična usporedba TO ONE klasifikacije (prema podacima za 31. ožujka ove godine) i klasifikacije objavljene u publikaciji Investicijski fondovi prije šest mjeseci da bi se uočilo postupno izmještanje kapitala (u relativnim omjerima) s domaćeg tržišta na tržišta u okruženju, ali sve više i na druge burze, odnosno svijet. Primjerice, lani najuspješniji Aureus Equity smanjio je tako relativni udjel domaćih dionica (ali i dionica iz bivše Jugoslavije), a povećao udjel ulaganja na ostalim tržištima. Isto vrijedi i za HPB Dionički. Geografska izloženost npr. jasno ‘objašnjava’ skromniji rezultat fonda Raiffeisen Active (100% svijet), kao i iznadprosječan rast vrijednosti fonda HPB Dynamic (koji karakterizira velik relativan udjel ulaganja u susjedne zemlje). Pregled strukture hrvatskog dioničkog portfelja prema ulaganju u dionice iz indeksa CROEMI može uputiti na dva zaključka: da hrvatsko tržište nema likvidnih blue-chip dionica s velikih free-floatom, odnosno da lov na zaboravljene, uglavnom niskolikvidne dionice na kojima dio fondova bazira (visoke) prinose i dalje traje…

Ocjena rizičnosti
Čak i kretanje vrijednosti udjela fondova slične strukture ulaganja može biti vrlo različito. Što je udjel rizičnijih ulaganja u portfelju fonda veći (rizičnost donose dionice, a u pravilu su veće oscilacije kod dionica s malom likvidnošću, odnosno free floatom) – to je manje pravilnosti i predvidljivosti u kretanju vrijednosti udjela. Rizik se pritom najlakše opisuje volatilnošću (kolebljivošću, odnosno oscilacijama vrijednosti udjela fonda) – što opisuje koliko se vrijednost fonda (u prosjeku) mijenja iz dana u dan. Definiramo li rizik pojedinog fonda kao vjerojatnost da će vrijednost fonda biti značajnije promijenjena, rizik fonda upravo je proporcionalan volatilnosti. Važno je razumjeti da rizik nema negativnu konotaciju: promjena vrijednosti može biti u oba smjera. Fond koji karakterizira stabilna i postupna promjena vrijednosti dugoročno neće ostvariti iznadprosječne rezultate. U razdobljima rasta tržišta, upravo će fondovi koje karakterizira visok rizik (dakle, kolebljiva i nagla promjena vrijednosti) ostvariti najbolje rezultate. Matematička osnova izračuna ocjene rizičnosti je volatilnost, jedan od popularnih indikatora tehničke analize, pri čemu se za svaku vrstu fondova izračun ponavlja za različite obuhvate povijesnih podataka koji se u konačnu ocjenu uključuju s različitim težinama (ponderima). Relativne težine i njihova gradacija imaju zadatak minimalizirati utjecaj većih oscilacija vrijednosti fonda u najkraćem, mjesečnom razdoblju (a koje mogu, zbog izračuna prinosa na godišnjoj razini u nekim rubnim slučajevima bitnije odudarati od ostalih izračunatih volatilnosti). Konačna ocjena rizičnosti rezultat je pridruživanja dobivene ocjene volatilnosti jednom od 9 razreda raspoređenih eksponencijalno: kod malih ocjena volatilnosti (za npr. novčane fondove) značajna je i mala promjena volatilnosti; apsolutno jednaka promjena zanemariva je kod većih ocjena volatilnosti (za npr. dioničke fondove). Dobivena ocjena rizičnosti, u rasponu od pola ‘točke’ do pet ‘točaka’ neutralna je i matematički objektivna dinamička ocjena koja, u skladu s iznesenim pretpostavkama i definicijama, opisuje rizik fonda.
(Josip Galinec, to one)