Unatoč nekim usponima i padovima, američki dolar je od kraja Drugog svjetskog rata neupitna globalna rezervna valuta. Taj status omogućio je američkoj vladi da se zadužuje po nižim kamatnim stopama nego što bi bilo moguće da središnje banke i privatni investitori nisu smatrali američke državne vrijednosnice “sigurnim sredstvima” par excellence. Poznato je da je u 1960-ima, Valéry Giscard d’Estaing, tadašnji francuski ministar financija, opisao ovu posljedicu američkog monopola nad svjetskom rezervnom valutom kao “pretjeranu privilegiju.”

Ipak, s vremenom je ta privilegija – potpomognuta stalnom potražnjom za američkim državnim vrijednosnicama – iznjedrila generacije američkih političara i tvoraca politika koji ne pokazuju nimalo obzira prema rizicima koje predstavljaju sve veći američki deficit tekućeg računa platne bilance i fiskalni deficit.

‘Dugotrajno’ kao ‘zauvijek’

Što je još gore, američke Federalne rezerve potaknule su ovaj ciklus držeći svoju referentnu kamatnu stopu “dugotrajno niskom” nakon globalne financijske krize 2008. Previše je njih to “dugotrajno” tumačilo kao “zauvijek”. Jednostavno su uzimali zdravo za gotovo da će američki rast biti dosljedno viši od realne kamatne stope na državni dug, koja bi sama po povijesnim standardima ostala iznimno niska. Uostalom, unatoč sve većem zaduženju, Kongresni ured za proračun (CBO) utvrdio je da su neto kamatni izdaci opće države kao udio u BDP-u bili niži u 2021. nego dva desetljeća ranije.

Ali hoće li ostatak svijeta nastaviti dopuštati ovisnost američkih političara o toj pretjeranoj privilegiji? Strana ulaganja u američke državne vrijednosnice činila su oko 13 posto dionica u opticaju početkom 2000-ih, a taj je udio porastao na oko 37 posto početkom 2013., zahvaljujući spektakularnom povećanju deviznih rezervi Kine tijekom doba dvoznamenkastog rasta. No, to je bio vrhunac, a udio od tada stalno pada, na oko 22 posto krajem 2024.

Američki dolar jačao je tijekom većeg dijela tog razdoblja, pa se preokret trenda ne može objasniti samo učincima valuacije. Naprotiv, rast američkih fiskalnih deficita i porast izdavanja novih dugova znatno su nadmašili apetit stranaca za američkim državnim vrijednosnicama (a rast stranih kupnji u posljednjim godinama nije bio nimalo stabilan). Naravno, diverzifikacija stranih portfelja izvan dolara još nije dovela do često spominjanog scenarija sudnjeg dana: masovne prodaje američkih državnih vrijednosnica koja bi paralizirala globalna tržišta kapitala i izazvala novi val bankrota i financijskih kriza. No, diverzifikacija izvan dolara ipak napreduje.

Tijekom pandemije bolesti COVID-19, smanjena strana potražnja za američkim državnim vrijednosnicama nadoknađena je agresivnim programom kvantitativnog popuštanja Feda, koji je donio značajno smanjenje kamatnih stopa u cijelom spektru dospijeća, kako je i planirano. Uslijed jenjavanja pandemije, inflacija je skočila na najvišu razinu u posljednjih 40 godina, što je potaknulo Fed i središnje banke diljem svijeta da naglo i brzo podignu kamatne stope. Ovaj zaokret u politici označio je kraj doba “dugotrajno niskih kamatnih stopa.”

Iako su troškovi servisiranja duga rasli za tržišta u razvoju već nekoliko godina početkom 2022. (što odražava i višu razinu duga i rastuće premije rizika), stvarnost je za SAD i druge razvijene ekonomije bila sasvim drukčija. Ali više nije tako. Prema Kongresnom uredu za proračun, savezni neto kamatni izdaci u 2024. na 3,1% BDP-a, bili su više nego udvostručeni u odnosu na razinu iz 2021.

Intervju

Etika i odgovornost moraju ostati u ljudskim rukama

Maloprodajno tržište

Od lidera Dalmacije do nacionalnog simbola uspjeha u maloprodaji

Najava američkog predsjednika Donalda Trumpa o kaznenim carinama 2. travnja 2025. (“Dan oslobođenja”) i naknadni politički vlak smrti koju je stvorio, dodatno su narušili globalne veze koje su se počele raspadati s Brexitom i sve dubljim raskolom između SAD-a i Kine. S obzirom na neizvjesnosti oko budućih trgovinskih odnosa s SAD-om, mnoge zemlje igraju na sigurno i udvostručile su napore da diverzificiraju svoja sredstva izvan dolara. Štoviše, privatni ulagači, iako još uvijek privučeni snažnim uzgonom američkih dionica i tehnoloških ulaganja, također su ukazali na sve veću zabrinutost za budućnost američkog dolara sve se više štiteći od rizika izloženosti.

Budući da je zaštita od rizika skupa, to bi neke moglo odvratiti od posjedovanja dolarskih sredstava. Istina, ne postoji očita jedinstvena alternativa američkom tržištu državnih vrijednosnica u smislu likvidnosti, što je možda ključni čimbenik koji podupire samozadovoljstvo američkih tvoraca politika. Središnje banke i privatni investitori ne kupuju valutu; kupuju sredstva odnosno imovinu denominiranu u toj valuti. Euro je jedinstvena valuta, ali njegova se 30. godišnjica približava, a i dalje ga ne podržava objedinjeno, duboko i likvidno tržište duga.

Pretjerana američka privilegija

Slično tome, unatoč velikom kineskom utjecaju u globalnom gospodarstvu, renminbi nema međunarodnu konvertibilnost, što je ključno za globalnu likvidnu rezervnu valutu. Kineska valuta činila se spremnom za internacionalizaciju do 2015. godine. No, proces financijske liberalizacije naglo je stao jer je vlada udvostručila kontrolu kapitala kako bi zaustavila gubitke rezervi i odljeve kapitala.

Iako nema neposrednog kandidata za zamjenu američkog dolara, viša američka inflacija i dalje predstavlja prijetnju, a globalna trgovina s SAD-om postaje sve fragmentiranija. U takvom okruženju, američki tvorci politika ne mogu biti uljuljkani u održavanje pretjerane američke privilegije. Čini se da Trumpova administracija očekuje da će rast riješiti problematičnu putanju duga zemlje. No, erozija statusa sigurnog utočišta američkih državnih vrijednosnica čini ovu procjenu još upitnijom. Postoji malo povijesnih dokaza koji bi uopće poduprli tu tvrdnju, a trenutačni trendovi dodatno je osporavaju. Čak se ni strategija odgađanja problema ne može vječno primjenjivati, što bi američki tvorci politika mogli otkriti.

© Project Syndicate, 2026.