Kako bi smanjila mogućnost povratka financijskog kraha koji je svijet pogodio 2007. i 2008. godine, nadzorna tijela pokušavaju dugoročno osnažiti institucije, barem onoliko koliko im uspiju posvetiti pozornosti uz krizu grčkog duga, američko ograničenje na zaduženje vlada te potencijalno prelijevanje zaraze eurozone na banke. Glavna potka njihova truda jest osnaživanje klirinških kuća za derivate, instrumente koji su pospješili imploziju AIG-a i drugih tvrtki tijekom posljednje financijske krize. No, klirinška kuća nije lijek za sve, a njezini su nedostaci i ograničenja dalekosežni.

Poučak AIG-a
Kad se tvrtka želi zaštititi od fluktuacije valute, može pomoću derivata smanjiti izloženost ciljanoj valuti tako što će, primjerice, trgovinskom partneru zajamčiti plaćanje ako vrijednost eura poraste, a njemu se plati kad vrijednost eura padne. Iako tvrtka koja se služi derivatima smanjuje izloženost riziku od pada vrijednosti eura, derivate prati nov rizik, a to je da partner neće ispuniti svoj dio dogovora. Tvrtka, naime, riskira gubitak plaćanja ako cijena eura padne, a i njezin trgovinski partner dođe u krizu, kao što se dogodilo s AIG-om, Bear Stearnsom i Lehmanomom. Što je još gore, kao što smo se uvjerili u posljednjoj financijskoj krizi, ako mnoge financijske institucije stupaju u takve dogovore, zbog glasina o nesolventnosti svi bi ugovorni partneri određene institucije mogli istodobno zatražiti isplatu ili založno jamstvo, što bi dovelo do klasične bankarske krize koja bi se proširila na druge tvrtke. Kako bi smanjila rizik krize na tržištima derivata, nadzorna tijela diljem svijeta nastoje trgovinu derivata provoditi putem klirinških kuća ili burza. Klirinške će kuće imati brojne prednosti, no ne onolike kolike nadzorna tijela očekuju. No, najprije treba reći kako klirinške kuće funkcioniraju. Nakon što tvrtka koju treba zaštititi od valutnog rizika obavi trgovinu eura u dolare s bankom, obje strane svoj dio trgovinskog postupka prepuštaju klirinškoj kući. Obveze između tvrtke i banke prenose se i na posrednika, tj. klirinšku kuću. Klirinška se kuća štiti pomoću unaprijed osiguranog depozita dobivenog od banke (ako banka, recimo, propadne 2015. godine) i praćenjem ukupnog potrfelja banke u odnosu s klirinškom kućom. Kad banka ostvari dobit na trgovini derivata, klirinška kuća plaća banci; kad banka izgubi, ona plaća klirinškoj kući. Kad banka obavi veći opseg trgovine na račun klirinške kuće, klirinškoj kući to odgovara dokle god neto trgovina iznosi oko nule; kako tvrde nadzorna tijela, sustavni se rizik time smanjuje jer financijski sustav nije opterećen pojedinačnom naplatom duga. To jest točno, no vrijedi samo dok se otvaruje dobit. Suradnja s klirinškom kućom pospješuje transparentnost jer ukupnu izloženost može prijaviti nadzornom tijelu, koje će spremnije upravljati središnjom klirinškom kućom nego većim brojem banaka, čije poslovanje nije toliko transparentno. To bi trebalo osnažiti financijski sustav. No rizici, koji su uglavnom sustavni i veliki, i dalje su prisutni, a struktura klirinških kuća ih, na žalost, zatomljuje.

Prebacivanje rizika
Najočitija je promjena u tome što će, kako se veći dio trgovine bude premještao od banaka prema klirinškim kućama, same klirinške kuće postati sustavno ključne institucije i biti prevelike da se dopusti njihova propast. Problem je i u tome što, iako klirinške kuće i ostali sudionici mogu ostvariti dobit i smanjiti rizik onima koji pripadaju klirinškoj kući, klirinška kuća ne jamči uklanjanje temeljnog rizika koji prijeti cjelokupnom financijskom sustavu, već ga najčešće prebacuje kreditorima izvan klirinške kuće. A evo i zašto: zamislimo da neka oslabljena financijska institucija (naprimjer, Bank of America), ima dva ugovora, jedan s AIG-om, a drugi s Citibank. Bank of America oboma partnerima duguje 100 milijuna dolara. Ugovor s AIG-om temelji se na derivatima te njime upravlja klirinška kuća, no ugovor s Citibank drukčijeg je tipa, možda je riječ o standardnom kreditu, te njime klirinška kuća ne rukovodi. Bank of America također putem klirinške kuće ima ugovor s, primjerice, Bear Stearnsom u vrijednosti od 100 milijuna dolara, a Bear Stearns je u tome na gubitku.

Pogodnosti i mane
Bez klirinške kuće Bank of America raspolaže imovinom od 100 milijuna dolara (onih 100 milijuna koje joj duguje Bear Stearns). S tek 100 milijuna dolara (ako su joj te obveze jedina aktiva i pasiva), Bank of America AIG-u i Citibank morala bi platiti po 50 milijuna dolara, a obje bi strane pretrpjele gubitak od 50 milijuna dolara. Ako je AIG sustavno vitalna tvrtka, zbog nemogućnosti da prikupi cjelokupan iznos od 100 milijuna dolara mogla bi propasti. U takvim slučajevima klirinška kuća štiti AIG jer povoljan odnos u ugovoru s Bank of America nosi financijsku korist u usporedbi s nepovoljnim ugovorom Bear Stearnsa. Klirinška kuća u toj situaciji eliminira rizik partnera za sva tri sudionika, no jedino prebacivanjem rizika na Citibank, koja, umjesto da izgubi 50 milijuna dolara, gubi svih 100 milijuna dolara. U ovom pojednostavljenom primjeru AIG, Bear Stearns i Bank of America, te njihovi pravnici, interesne skupine i tvorci politike koji su im skloni promiču klirinšku kuću na temelju smanjenja rizika za sudionike. Kao što se i pokazalo, to jest istina, no samo za sudionike. No, Citibank u tom slučaju gubi 50 milijuna dolara više jer nema pristup imovini klirinške kuće. Ako taj dodatni gubitak sustavno vitalnu Citibank gurne preko ruba, klirinška kuća onda nije umanjila sustavni rizik. Hoće li klirinška kuća smanjiti sustavni rizik, ovisi o razmjerno sustavnoj važnosti onih unutar i izvan nje, u našem primjeru to su AIG i Citibank, a ne o mogućnosti klirinške kuće da smanji rizik među svojim pripadnicima. U ovome se primjeru vidi da je, ako je Citibank u neizvjesnom stanju i jednake sustavne vitalnosti kao AIG, klirinška kuća zatajila da je AIG spasila prijenosom rizika s klirinške kuće na Citibank, koja je potom propala. Nadzorna su se tijela bavila omogućavanjem, pospješivanjem i poticanjem klirinških kuća na takve financijske dogovore. Da, klirinške kuće nude mnoge pogodnosti, kao što su veća transparentnost, bolji omjer vrijednosti, veći regulativni nadzor, a to treba osnažiti. No, nadzorna su tijela precijenila njihovu cjelokupnu korist jer dobar dio smanjenja sustavnog rizika znači prebacivanje rizika na nekog drugog.

© Project Syndicate, 2011.

Mark J. Roe, profesor je na Pravnom fakultetu Sveučilišta Harvard