Hrvatsko tržište obveznica s valutnom klauzulom od početka ove godine bilježi kontinuiran pad cijena. Razloge za to treba tražiti u globalnim utjecajima i na domaćem tržištu. S obzirom na rast krivulje prinosa inozemnih obveznica koje su benchmark za hrvatska izdanja, logična je posljedica rast prinosa i domaćih izdanja. Međutim, unatoč poboljšanom kreditnom rejtingu zemlje i početku pristupnih pregovora s EU dogodila se naizgled paradoksalna situacija, da se spread na referentnu swap krivulju znatno proširio po cijeloj krivulji prinosa obveznica s valutnom klauzulom u odnosu na kraj prošle godine.

Manja potražnja
Uzrok tome nalazi se u čimbenicima proizašlim iz okolnosti na domaćem tržištu koje su utjecale na smanjenu potražnju za dužničkim vrijednosnim papirima. Uslijed restriktivnih mjera HNB-a kako bi se utjecalo na smanjenje inozemnog zaduživanja banke su se okrenule domaćem tržištu što je za posljedicu imalo rast potražnje, a time i povećanje kamatnih stopa. Time su mnogi tržišni sudionici potaknuti na alokaciju svoje imovine iz obveznica u instrumente novčanog tržišta osobito na devizne depozite. Osim toga, jačanje kune na međubankarskom tržištu, za koje i dalje postoje vrlo jaki argumenti, vrijednosne papire s valutnom klauzulom čini manje atraktivnima. U takvim okolnostima kunska izdanja državnih obveznica su uz relativno visoku likvidnost najprije ostvarivala rast cijene da bi se potom znatno korigirala uslijed velike ponude kunskih korporativnih izdanja te iščekivanja državnog izdanja. S obzirom na postignute doista visoke razine spreada na obveznice s valutnom klauzulom može se očekivati pojačana zainteresiranost za domaćim dužničkim papirima u mjesecima koji slijede.Na globalnom tržištu od početka tekuće godine prisutan je jasan trend rasta prinosa prouzročen prije svega politikom dizanja referentnih kamatnih stopa od Europske (ECB) i Američke središnje banke (FED). U Americi je na sastanku FED-a u siječnju dugogodišnjeg čelnika Alana Greenspana zamijenio Ben Bernanke. Novi prvi čovjek u dosadašnjem mandatu potvrdio je da ostaje na tragu politike svog prethodnika, nastavljajući umjereno podizati kamatnu stopu, došavši do 5,00 posto nakon 16 uzastopnih koraka.
Ipak, potpuno je izvjesno da je kraj restriktivne politike blizu, odnosno da je dostignuta tzv. neutralna razina kamatnih stopa kojom se postižu uravnoteženi utjecaji između inflacije i gospodarskog rasta. Stoga za razliku od prethodne godine kad je FED na sastancima najavljivao umjereno dizanje kamate koju je još smatrao poticajnom za gospodarstvo, ove godine je dinamika budućih poteza vrlo osjetljiva na gospodarske pokazatelje te naznake inflacijskih prijetnji.

Za razliku od Amerike, u eurozoni se nalazimo unutar ciklusa provođenja restriktivne monetarne politike započetog krajem prethodne godine. Njime ECB nastoji suzbiti narasle inflacijske pritiske kako bi se inflacija zadržala unutar ciljanog raspona od 2,00 posto i time ostvario primarni cilj središnje banke, a to je stabilnost cijena. Naime, za gospodarstvo eurozone zbog svojih strukturnih slabosti vidljivih u niskim stopama rasta i problemima s visokom nezaposlenošću, podizanje kamatnih stopa dodatno povećava opasnost od smanjenja gospodarske aktivnosti. Unatoč toj opasnosti globalni rast cijena energenata i kontinuirano povećanje agregata M3 u monetarnom sustavu eurozone potaknuli su ECB da budno prati prisutne inflacijske rizike te da politikom kamatnih stopa spriječi efekt prelijevanja rasta cijena energenata na krajnje potrošače! Guverner ECB-a Trichet na službenim konferencijama povodom mjesečnih sastanaka vezanih za odluku o kamatnoj stopi neprestano se osvrće na potrebu osobito pozornog praćenja prisutnih inflacijskih rizika te da je ECB spreman djelovati u skladu s njima.

Bolji pokazatelji u Eurozoni
Do sad su djelovali triput, dižući kamatu umjereno po 25-baznih bodova. Dodatan manevarski prostor za provedbu navedene politike kamatnih stopa ECB je dobio u poboljšanim gospodarskim pokazateljima i povjerenju ulagača, stoga i navodi da su trenutne kamatne stope još poticajne za gospodarstvo te da je prisutni gospodarski oporavak sve više održiv. U takvoj atmosferi prinos do dospijeća na 10-godišnju njemačku državnu obveznicu ostvario je gotovo neprekinut rast tijekom godine, zabilježivši više od 80 baznih bodova. Sve navedeno upućuje na zaključak da se u eurozoni do kraja godine nastavlja s politikom dizanja kamatnih stopa. Upitna ostaje dinamika i stupanj agresivnosti što će ovisiti o gospodarskim pokazateljima i poglavito potencijalu rasta cijena koji će biti prisutan idućih mjeseci. Tržište tako iz sadašnje situacije na kraju godine procjenjuje europsku referentnu kamatnu stopu na 3,25 posto.

Đuro Lobaš, sektor Riznice i Investicijskog bankarstva RBA

Bernanke vjerojatno podiže stopu
Tako je niz pokazatelja koji su u kontinuitetu izlazili na nižim vrijednostima (tržište nekretnina, maloprodaja, indeksi poslovne aktivnosti, tržište rada) najavio moguću stanku u ciklusu dizanja kamatne stope. Međutim porasli inflacijski pritisci osobito brinu dužnosnike FED-a što potvrđuje i izjava guvernera Bernankea koji je znakovito pojasnio da će radije pogriješti dižući kamatne stope uz posljedicu narušavanja gospodarskog rasta nego da dopusti značajniji rast inflacije. Time se s velikom sigurnošću može reći da će na idućem sastanku krajem lipnja usljediti i 17. uzastopno dizanje kamatne stope.