Otprilike u isto ovo doba prošle godine, Crobex je neznatno zaostajao za optimizmom kojim su zračili investitori na Wall Streetu, gurajući (globalni benchmark) S&P 500 indeks duboko na pozitivan teritorij, s rastom od 15 posto. Za to vrijeme, Crobex je bilježio tek nešto skromnijih 11 posto rasta, ali je zaostatak u idućih šest mjeseci itekako nadoknadio, zaključivši godinu s impresivnih 26 posto rasta (naspram +23% za S&P 500). Nakon još boljih 28 posto rasta tijekom 2023. godine, bio je to vrlo jasan signal buđenja domaćeg tržišta kapitala koje je godinama karakterizirala posvemašnja letargija unutar relativno uskog raspona.
Ove je godine, dobrim dijelom zahvaljujući Donaldu Trumpu, zadatak neusporedivo lakši: u prilično kaotičnoj trgovini na Wall Streetu, S&P 500 se dosad na jedvite jade dokopao pozitivnog teritorija, uknjiživši u nepunih šest mjeseci ove godine (na američke kriterije) neuobičajeno skromnih dva posto rasta, dok je Crobex upravo sredinom lipnja, po prvi puta od kolovoza (krizne) 2008. godine, preskočio granicu od 3500 bodova i samo ga mali koračić dijeli od dvoznamenkaste izvedbe.
A to je ipak, baš kao i prošle godine, lošiji rezultat u odnosu na vodeća tržišta u regiji koja uistinu bilježe impresivne rezultate. Daleko ispred ostalih je ljubljanski SBI Top indeks, čija je vrijednost od početka godine uvećana za čak trećinu (i nešto malo više), a svi ostali bilježe dvoznamenkasti rast, što Crobex ostavlja na samom začelju šačice usporedivih zemalja i tržišta kapitala.
Gdje je zapelo? Ili još bolje, tko je zapeo i čija to izvedba djeluje poput utega na indeks, a koja izdanja drže indeks Zagrebačke burze iznad površine? Broj aktivnih izdanja ne otkriva nikakve promjene – i prošle i ove godine vrti se oko prosjeka od 35 aktivnih izdanja kojima se trguje (na dnevnoj razini). Ali je zato realizirani promet dionicama (mjereno dnevnim prosjekom) ove godine dvostruko veći u odnosu na isto razdoblje lani, što je nemoguće objasniti isključivo rastom cijena dionica ili vrijednosti indeksa.
Renesansa tržišta
Sličnu smo analizu radili prije nešto manje od dvije godine, inspirirani “veličanstvenom sedmorkom” s Wall Streeta, bez koje bi izvedba S&P 500 tijekom proteklih nekoliko godina bila bitno (ali baš bitno!) lošija. I dok američki septet posljednjih mjeseci posrće pod teretom konfliktnih poteza starog predsjednika u novom mandatu, u nastavku teksta ćemo se pozabaviti domaćim sastavnicama indeksa, u potrazi za dionicama koje su iskočile u prvi plan i osigurale blistavu izvedbu indeksa. Pregled ćemo ograničiti na razdoblje od početka 2023. godine naovamo jer taj period na neki način označava pravu renesansu domaćeg tržišta kapitala (ono prije ionako nije vrijedno spomena).
U startu su daleko ispred ostalih isplivali Končar, Podravka i Zagrebačka banka. U prvih devet mjeseci 2023. godine, dotična su izdanja na svojim leđima iznijela otprilike dvije trećine ukupnog rasta indeksa, a kada im pridodamo i dionice Atlantic grupe, taj se udio penje na čak tri četvrtine realiziranog rasta i signalizira pomalo zabrinjavajuću ovisnost optimista (i tržišta) o uistinu malo broju izdanja. Nastavak nije donio ništa drukčiju sliku: trgovinom, a još više izvedbom burzovnog indeksa, i dalje dominira šačica izdanja koja je u najvećoj mjeri iznijela teret pozitivnog trenda. Končar je u toj priči iznimno pouzdana konstanta: promatramo li dotičnu dionicu kroz prizmu kretanja Crobexa, njen udio (u kumulativnom obračunu) oscilira od minimalnih 8,4 posto do maksimalnih 34 posto.
Visoka koncentracija
Potonji je podatak zabilježen u kolovozu prošle godine, označivši kulminaciju pozitivnog doprinosa koji je u međuvremenu tek malčice jenjao, pa na kraju promatranog razdoblja (dvije i pol godine) čak četvrtina realiziranog rasta za Crobex otpada upravo na – Končar. Kada mu pridodamo redovne dionice jedne od pridošlica u sastavu indeksa, Končar D&ST, udio dotičnog tandema raste preko 37 posto. Riječ je o uistinu impresivnom rezultatu, osobito kada se uzme u obzir činjenica da su redovne dionice potonjeg uvrštene u sastav indeksa tek sredinom ožujka prošle godine, zamijenivši povlaštene dionice iste kompanije (ulazile su u obračun indeks tijekom prethodnih šest mjeseci). To, dakako, znači, da izračun možemo proširiti i za povlaštene dionice, koje su bile integralni dio indeksa tek mršavih šest mjeseci (od rujna 2023. do ožujka 2024. godine). U tom slučaju kumulativni učinak Končarevog terceta u tih dvije i pol godine rast do fascinantnih 44 posto rasta. Ili u prijevodu, Končar je zaslužan za gotovo polovicu ukupnog rasta indeksa koji je, podsjetimo, u tom razdoblju, namaknuo uistinu impozantnih 77 posto povećanja. Tezu o iznimno visokoj koncentraciji pozitivnih pomaka s potpisom svega šačice izdanja još je lakše potvrditi brojkama koje ilustriraju doprinos pet najboljih izdanja; uz Končar EI i Končar D&ST, u toj su se skupini našli još i HT, Podravka i Zagrebačka banka, osiguravši za dionički indeks čak tri četvrtine ostvarenog rasta. Da stvar bude još zanimljivija, iz današnje se perspektive koncentracija s početka 2023. godine doima prilično razvodnjeno – udio pozitivnih pomaka u režiji Top 5 dobitnika u travnju 2023. godine sveden je na nominalno još uvijek visokih 40 posto (makar se samo godine kasnije doslovno – udvostručio). Navedena petorka ujedno i zatvara krug izdanja s dvoznamenkastim udjelom u rastu indeksa. Svi ostali su ponudili bitno skromniji doprinos, a desetak izdanja je potpuno podbacilo, otkidajući (negativnim predznakom) od iznimno pozitivne izvedbe domaćeg tržišta kapitala.
Kroz sastav indeksa u promatranom je razdoblju prodefilirala skupina od ukupno 28 izdanja – njih 12 je preživjelo baš svaku od devet, što redovnih, što izvanrednih revizija. Na samom začelju te grupice najlikvidnijih domaćih dionica usidrio se Ericsson Nikola Tesla, čije su dionice u tih dvije i pol godine ubilježile pad cijene od 11,8 posto, i time u konačnici otkinule nešto više od jedan posto od pozitivne izvedbe indeksa.
Bilo je, naravno, i gorih rezultata (kada je riječ o kretanju cijene dionica), ali isključivo u produkciji izdanja koja su odigrala tek (manje ili veće) epizodne uloge, bez kontinuiranog pojavljivanja u sastavu indeksa. Konačan (negativni) doprinos opet je u određenoj mjeri posljedica mehanizma kalkulacije indeksa koji honorira najveće: obzirom je Ericsson gubio na tržišnoj kapitalizaciji, njegov je udio, a time i utjecaj na cjelokupnu izvedbu indeksa, s vremenom kopnio, što u najvećoj mjeri objašnjava tek minoran učinak na kretanje indeksa. Isto, dakako, vrijedi i u obrnutom slučaju, zbog čega se uloga triju izdanja Končara unekoliko može usporediti s drugom snijega koja buja i s vremenom postaje sve veća.
Osim što su indeksu donijele najkrupniji zalog, dionice Končara su iznimka i stoga što su u kraćim vremenskim odsječcima kontinuirano bile u samom vrhu, a to se ne može reći za ostale. Podravka je, primjerice, ponudila najveći doprinos rastu indeksa tijekom 2023. godine, ali je tijekom 2024. i 2025. godine njen učinak bio znatno mršaviji. Zagrebačka banka je posustala tek tijekom ove godine, ali je usto njen negativni utjecaj bio puno izraženiji od ranije spomenutog Ericssona, čime ukupan rezultat zasigurno dobiva na vrijednosti jer je ostvaren unatoč negativnoj izvedbi tijekom posljednje etape (prvih šest mjeseci ove godine).
Čami u tmini
Slična konstatacija, makar u nešto skromnijim okvirima, vrijedi i za HPB, dionicu koja se utopila u ovogodišnje sivilo financijskog sektora, ali se svejedno ugurala u Top 10 izdanja koja su pružila najveću podršku uzlaznom trendu indeksa. Popis odabranih zatvaraju Valamar Riviera, povlaštene dionice Adris grupe i Dalekovod; svi ostali praktički nisu ni vrijedni spomena jer je njihov utjecaj (i popularnost među ulagačima) bio prilično ograničen.
Pritom je faktor veličine opet odigrao vrlo bitnu ulogu, pretvorivši Končar (prvi, drugi i treći) više-manje u ligu za sebe. Uostalom, podatak kako se cijena dionica D&ST ogranka u minulih dvije i pol godine doslovno udeveterostručila doista zvuči nestvarno. Tu je izvedbu doista teško nadmašiti. Ostali su ponudili bitno slabiju, ili je možda prikladniji izraz, “samo” normalnu izvedbu, koja je dodatno učvrstila trend rasta za Crobex.
Ako je suditi na temelju realiziranog prometa, snažan rast perjanica domaćeg tržišta kapitala isprovocirao je i veću aktivnost investitora, ali i dodatno naglasio problem visoke koncentracije relativno malo broja atraktivnih izdanja. Ostatak tržišta, ili barem tako pokazuje statistika aktivnih izdanja, i dalje čami u tmini, daleko od očiju javnosti i sasvim u drugom planu.
