Ekonomski oporavak u SAD-u, Europi i Aziji još je krhak. Posljednji podaci kazuju kako stopa nezaposlenosti u SAD-u i dalje ne opada, a oporavak usporava. Je li svijet pred novom fazom recesije?
Iako se u našem osnovnom scenariju ne predviđa tzv. recesija dvostrukog pada u industrijaliziranim zemljama svijeta, rizici su daleko veći nego što su mnogi pretpostavljali još prije svega nekoliko mjeseci. Donekle je normalno da pri oporavku, nakon snažnog zamaha ponestane sape, i to posebice kad taj oporavak pokreću čimbenici poput popunjavanja zaliha, a čini mi se da tržišta iz nedavnih događaja možda izvlače predviđanja za predaleku budućnost. Dvostruki pad BDP-a je rijetkost i jedinu takvu recesiju u skorije vrijeme, onu u SAD-u 1981. godine, pokrenulo je stezanje monetarne politike radi obuzdavanja inflacije. Za razliku od uobičajenih oporavaka, ovaj slijedi bilančnu recesiju u kojoj svoju razinu zaduženosti snižavaju kućanstva, korporativni subjekti i bankovni sustav. To znači da je strelovit oporavak neizgledan i da je ono što nam treba još vremena.
Dio ekonomista, poput Paula Krugmana, upozorava kako se planovima proračunske štednje u članicama eurozone riskira pad u novu recesiju. Je li fiskalna konsolidacija jedini put za Europu i jedini način obrane eura?
Slažem se s Krugmanom da fiskalna štednja u uvjetima slabe temeljne potražnje doista povećava rizik daljnjeg usporavanja. Dakle, kao što su dvostruki gospodarski pad u SAD-u 1981. izazvale pogreške monetarne politike, tako postoji stvaran rizik da pogreške fiskalne politike u Europi dovedu do sličnog učinka. No do najjačeg će stezanja fiskalnog remena doći u perifernim regijama i ono možda neće imati toliko snažan utjecaj na agregatne pokazatelje eurozone. Da bi se euro u kratkom roku održao na životu, vjerojatno će fiskalnu štednju u perifernim državama trebati popratiti monetarnim transferima iz država koje čine jezgru EU. Fiskalna će stega na dulji rok morati biti jedan od ključnih potpornja eurozone, no to samo po sebi neće biti dovoljno. Treba nam znatnije povećanje konkurentnosti na periferiji kako bi se smanjio jaz u odnosu na Njemačku. Njemačko gospodarstvo, kao najveće u regiji, također ne može dalje održavati trgovinski suficit u odnosu na ostale države regije jer to periferiju drži u samo još većem škripcu. Djelomično se to može postići oporavkom konkurentnosti na periferiji, ali vjerojatno će biti potrebno jačati njemačku potrošnju.
Europski paket pomoći iz svibnja donekle je umirio investitore, a Grčka za sada pokazuje solidan napredak. No dio analitičara upozorava kako su dugovi Grčke, ali i ostalih južnih članica eurozone, jednostavno preveliki da bi se njima uspješno moglo upravljati. Koliko je eurozona zapravo ranjiva?
Eurozona je i dalje izuzetno ranjiva. Donekle je to tako zato što paket pomoći Grčkoj samo odgađa rješenje problema na tri godine pa je moguće da 2013. budemo svjedoci ponavljanja nedavnih događaja. I dalje se čini da je najbolje dugoročno rješenje za Grčku reprogramiranje duga. Hoće li to imati pozitivan učinak na valutu, nešto je upitnije. Povrh toga Grčka nije jedino problematično područje. Tržišta su u ovom trenutku zabrinuta zbog izgleda irskoga bankovnog sektora i bilo kakve dvojbe glede toga hoće li taj problem biti prevelik da bi se država s njime mogla boriti, moglo bi dovesti do daljnjeg širenja “spreadova” i prelijevanja problema na druge zemlje. Međutim, razine duga postaju problem tek u trenutku kad ih kupci tog duga više ne budu spremni financirati. Barem za sada nema naznaka o “štrajku“ kupaca, što je pozitivna vijest za Španjolsku, koja ima dvostruko veću razinu duga od Grčke, i za Italiju, čiji je dug šest puta veći od grčkog.
Nedavno je proveden europski stres-test banaka, prema mnogima vrlo kontroverzan jer je bio preblag. Dijelite li to mišljenje?
Neke su reakcije na rezultate ispitivanja otpornosti bankovnog sektora bile pomalo histerične. Vjerojatno je točno da stres-testovi nisu bili strogi kao što su mogli biti, a mogla se očekivati veća stopa neprolaska na njima od 7,7 posto. No banke su u posljednjih 12 mjeseci izdvojile znatne iznose kapitala, što će im pomoći da izdrže sve osim onih najozbiljnijih potresa na tržištima. Bilo je nerealno očekivati da ta stopa iznosi 52 posto, kao što je bio lanjski slučaj s američkim bankama, kada je 10 od 19 banaka palo na stres-testu. Ipak je od tada došlo do pomaka od 14 mjeseci u ciklusu. Štoviše, neke su se pretpostavke, korištene kad je SAD 2009. provodio svoju ocjenu, pokazale kao nedovoljno pesimistične i kao da je s američkim bankama sve u redu. Međutim, ipak dijelim zabrinutost u vezi s tim da bi visina izloženosti reprogramu duga jedne od članica eurozone mogla imati snažniji utjecaj na banke nego što bi se to moglo zaključiti iz stres-testova.
Hrvatski BDP u drugom je tromjesečju pao dodatnih dva posto. Kad bi Hrvatska mogla izaći iz recesije?
Još ima nade da će se gospodarstvo stabilizirati prije isteka ove godine, ali čini se vjerojatnim da bi se i samo dno recesije moglo pokazati dubljim nego što se prije pretpostavljalo. Vlastitim desezoniranjem službenih hrvatskih podataka dolazimo do toga da je pad industrijske proizvodnje u drugom u odnosu na prvo tromjesečje zapravo bio prilično blag, a to je možda znak da je gospodarstvo dotaknulo dno. Osim toga čini se da je i stopa nezaposlenosti također u opadanju – i dalje je previsoka da bi to bilo ugodno, ali više nije onoliko visoko koliko je bila, čak je i niža od nekih perifernih članica EU poput Španjolske.
Postoji li rizik pada hrvatskoga kreditnog rejtinga u sljedećih godinu dana i o čemu ovisi?
U takvom su okruženju pod povećalom kreditni rejtinzi svih zemalja pa ni Hrvatska nije izuzetak. Ono na što agencije za ocjenu rejtinga danas gledaju kao na ključne čimbenike su solventnost državnih financija i bankovnog sustava. S hrvatskog je stajališta dobro što su javne financije dosta solidne – čak i ako bude teško ne prijeći omjer deficita na razini ispod mastrichtških 3 posto BDP-a, taj je premašaj malen u odnosu na ono što se događa u drugim gospodarstvima eurozone. A sve se čini da će dug ostati na razini ispod praga od 60 posto BDP-a. Hrvatske su banke relativno dobro prebrodile krizu pa se ne čini da ima odveć razloga za zabrinutost na tom području. Mnoge su europske države u daleko lošijem stanju nego što je Hrvatska, stoga se ne brinem previše da će doći do sniženja rejtinga. A bude li se to unatoč svemu dogodilo, ne bih bio sklon uzimanju analiza agencija za ocjenu rejtinga odviše ozbiljno jer njihove analize u vezi s recesijom nisu pretjerano točne.
Koje regije, gledano globalno, imaju najveći potencijal rasta dioničkog tržišta u iduće dvije godine i kako u tom pogledu stoji Hrvatska, odnosno regija jugoistočne Europe?
Kad je riječ o srednjoročnom predviđanju, naši su favoriti Azija i neka druga tržišta u nastajanju, kao što je Brazil. Ta tržišta nude solidne izglede za rast i pristup golemim neiskorištenim mogućnostima domaćega gospodarstva u kojima će vjerojatno doći do rasta prihoda. Tome se može nastupiti kao izravnom ulaganju (gdje je to moguće), ali i kao neizravnoj izloženosti ulaganjem one europske i američke kompanije koje su same najizloženije azijskim potrošačima. Dobar je primjer za to dionica kompanije poput Daimlera jer je tržište s najvećim rastom prodaje Mercedesa u Kini. No na tom će putu biti i volatilnosti i ulagači bi trebali shvatiti da, kad jedanput uđu na tržište, najveću zaradu mogu postići držanjem dugih pozicija umjesto da pobjegnu na prvi znak nevolje. Što se tiče jugoistočne Europe, tržišta će sve više tražiti signale s onih središnjih tržišta kako budu postajala povezanija s eurozonom. Eto, s obzirom na to da indeks Zagrebačke burze u posljednjih pet godina pokazuje 90-postotnu korelaciju s njemačkim DAX-om, to je pokazatelj razmjera mogućih sličnih kretanja. Od tržišta u srcu EU očekujemo daljnji oporavak sljedećih nekoliko godina, a neka tržišta kao što je Hrvatska mogla bi ih znatno nadmašiti, no tu će rezultati i dalje biti slabiji od svjetskih tržišta s brzim rastom kao što su azijska.
Činjenice
7 od 91 banke u EU nije zadovoljilo na stres-testovima provedenim ove godine, dok je lani u SAD-u na testu 'palo' 10 od 19 tamošnjih banaka
90 postotnu korelaciju pokazuje CROBEX s njemačkim indeksom DAX
Tržišta u razvoju
Jesu li Mađarska, Rumunjska i Ukrajina naizgledniji kandidati za nemogućnost vraćanja dugova (default), kako tvrdi bivši glavni ekonomist MMF-a Kenneth Rogoff?
Sve te zemlje koje imaju visoku razinu inozemnog duga, velik deficit tekućeg računa platne bilance i koje se oslanjaju na znatan dotok kapitala privatnog sektora bit će izložene riziku. No nije pretjerano govoriti da su kandidati koje ističe Rogoff u konačnici u ozbiljnoj opasnosti da ne mogu vratiti svoj dug.
Tržišta kapitala u zemljama u razvoju (Šri Lanka, Iran, Turska, Indonezija) u dosadašnjem su dijelu godine zabilježila vrlo pozitivne rezultate. Može li se takav rast nastaviti i je li riječ o 'napuhivanju burzovnog balona' na tim tržištima?
Kretanje cijena dionica tržišta u nastajanju ove godine nije bilo povoljno iako ima i nekih svijetlih točaka (posebice jugoistočna Azija i Turska). Te su svijetle točke rezultat lokalnih uvjeta koji se vjerojatno neće dulje održati. Općenito, bio bih sumnjičav glede bilo kojeg tržišta koje je toliko daleko nadmašilo globalan prosjek, osim ako izuzetno dobro razumijem ondašnje okolnosti. Ulagačima na dulji rok bilo bi preporučljivo smanjiti svoju izloženost nekim od brzorastućih tržišta: na kraju krajeva, kad na malenom, relativno likvidnom tržištu dođe do pucanja mjehurića, postaje teško pronaći kupce jer su stvari krenule nagore. No treba biti spreman i ponovno se onamo vratiti nakon snažne korekcije jer su tržišta sklona otići predaleko i u drugom smjeru.